|
Основной целью покрытых продаж для большинства инвесторов служит повышение дохода за счет владения акциями. Все
возрастающее количество частных и институциональных инвесторов продают против акций, которыми они владеют, колл-опционы. Очевидно, что опционная премия действует в качестве частичного компенсатора падения цены базовой акции, а также что
премия приносит владельцу акциями увеличение дохода. Стратегии владения акциями и одновременной продажи колла по сравнению со стратегией владения акциями аутрайт даст лучший результат, если акции упадут в цене, не изменятся в цене или даже
слегка подрастут.
Фактически владелец акции аутрайт получает
перевес над продавцом покрытого колла в единственном случае, когда акции в течение жизни опциона повышаются в цене на
относительно большую величину. Более того, при постоянном
использовании стратегии продажи покрытого колла против своих
акции, инвестор получает портфель, который от квартала к кварталу демонстрирует меньшую изменчивость результатов. Суммарная позиция – длинная акция я короткий колл – менее волатильна, чем отдельная акция, поэтому в расчете на квартал
результаты будут ближе к среднему, чем для владельца акциями
аутрайт. Эта особенность является привлекательной, особенно для
портфельных менеджеров.
Местонахождение акций
Прежде чем более детально изучать стратегию покрытой
продажи, было бы полезно уточнить, против каких именно акций
могут быть проданы опционы. Напомним, что речь идет о биржевых опционах. Если трейдер держит акции у своего брокера на
наличном или маргинальном счете, он может продать опцион на
каждые 100 акций, которые у него имеются, без дополнительных
условий. Однако существует возможность продавать покрытые
опционы и без размещения акций в брокерской фирме. При этом
существует несколько способов, но все они связаны с депонированием акций в банк.
Как только акции помещаются в банк, трейдер может
получить в банке расписку эскроу (escrow receipt) или гарантийное
письмо для брокерской фирмы, с которой инвестор ведет свои
опционные дела. Банк должен быть «одобренным», чтобы брокерская фирма приняла от него гарантийное письмо, кроме того, не
все фирмы принимают гарантийные письма. Все это стоит денег, и если для каждого нового продаваемого опциона требуются новые расписки или письма, издержки для клиента, работающего
лишь со 100 или 200 акциями, могут стать запретительными.
Стоимость одной расписки эскроу в зависимости от банка варьируются от 15 до 40 долл.
У клиента, желающего продать опционы без размещения
своих акций в брокерской фирме, имеется и другая возможность.
Ом может депонировать свои акции в банк, являющийся членом
Депозитарной трастовой корпорацией (Depository Trust Corporation –
DTC). DTC предоставляет Опционной клиринговой корпорации
гарантии, что она поставит акции в случае получения продавцом
колла уведомления о передаче требования. Этот способ – наиболее
удобный для инвестора, и он используется в покрытых продажах
большинством институциональных инвесторов. Никакой дополнительной платы за эти услуги банки с институциональных счетов не взимают. Однако многим индивидуальным инвесторам довольно сложно воспользоваться преимуществами такого способа, поскольку лишь ограниченное число банков являются членами
DTC; эти банки обычно более крупные и расположены в больших городах.
Типы покрытых продаж
Общим для всех покрытых продаж является продажа колла
против акций, которыми продавец владеет. Однако существуют
различные типы покрытых продаж, и для описания каждого типа
применяются свои условия. Двумя значительными типами покрытых продаж являются покрытые продажи опционов «без денег» и покрытые продажи опционов «в деньгах». Очевидно, они определяются тем, был ли при исходной продаже колл «в деньгах» или «без денег». Иногда вводится классификация, определяемая
сущностью соответствующих акций. Например, можно встретить
покрытую продажу с низкой ценой, высокодоходную покрытую
продажу и т.д., но эти варианты продаж являются всего лишь
подмножествами двух уже введенных типов.
Вообще говоря, покрытые продажи опционов «без денег» предоставляют более высокое возможное вознаграждение, но дают
при этом меньшую защиту от риска, по сравнению с покрытыми
продажами опционов «в деньгах». Можно организовать агрессивную или безрисковую позицию, связанную с покрытыми продажами, в зависимости от того, каков колл-опцион – «в деньгах» или «без денег» на момент организации продажи. Продажи опционов «в деньгах» являются в большей степени защитными покрытыми продажами.
Некоторые примеры помогают проиллюстрировать, как одна покрытая продажа может быть значительно более консервативной (как стратегия), чем другая.
Пример. Обыкновенные акции XYZ стоят 45 пунктов. Рассматриваются два опциона в качестве объектов для продажи: колл «XYZ, июль, 40», стоящий 8 пунктов, и колл «XYZ, июль, 50», стоящий 1 пункт. В табл. 2-2 приводятся данные по прибыльности
использования этих коллов для покрытых продаж. Покрытая
продажа опциона «июль, 40» «в деньгах» приносит 8 пунктов, или компенсирования примерно 18% от движения цены акции
вниз от точки 37 (безубыточности) к моменту истечения срока
опциона. Покрытая продажа опциона «июль, 50» «без денег» приносит только 1 пункт защиты от движения цены акции вниз
до момента истечения опциона. Следовательно, покрытая продажа
опциона «в деньгах» предоставляет большую сумму, что дает
возможность компенсировать большее движение цены вниз, чем
покрытая продажа опциона «без денег». Это утверждение справедливо всегда, а не только в данном примере.
В финансовом мире считается вполне нормальным правило, по которому инвестиции с меньшим риском предполагают и меньшее вознаграждение. Рассмотренный только что пример не является исключением. Покрытая продажа колла «июль, 40» «в деньгах» дает максимально возможную прибыль, равную 300 долл., в любой точке выше 40 на момент истечения срока опциона. В то
же время, покрытая продажа колла «июль, 50» «без денег» даст
максимально возможную прибыль, равную уже 600 долл., в любой точке выше 50 на момент истечения срока опциона. Максимально возможная прибыль от покрытой продажи «без денег» обычно превосходит максимально возможную прибыль от покрытой
продажи «в деньгах».
Верное сравнение между двумя покрытыми продажами
можно сделать, если взглянуть на то, что происходит с акцией
между ценами 40 и 50 на момент истечения срока опциона.
Продажа опциона «в деньгах» дает максимальную прибыль при
любой цене из этого интервала. Даже падение цены базовой
акции на 5 пунктов к истечению срока оставит продавца опциона «в деньгах» с максимумом прибыли. Однако чтобы реализовалась максимальная потенциальная прибыль для покрытой
продажи опциона «без денег», всегда необходимо повышение цены
базовой акции. Это еще раз иллюстрирует более консервативную
природу продажи опциона «в деньгах». Следует отметить, что
хотя продажи опционов «в деньгах» и дают небольшую потенциальную прибыль, они все же могут быть привлекательными, если иметь в виду относительные доходы, особенно, если продажа производится на маржевом счете.
Можно сконструировать и более агрессивную позицию, продавая колл «без денег». Эта стратегия подходит инвесторам, готовым играть на повышение цены базовой акции. Если же
у него в отношении акции нейтральные настроения или он
рассчитывает на незначительное снижение цены акции в дальнейшем, то ему больше подойдет покрытая продажа «в деньгах». И, наконец, если он предполагает, что акцию ожидает значительное снижение цены, то ему следовало бы продать эти акции, а не организовывать покрытую продажу «в деньгах» или «без денег».
|
