|
Для выяснения привлекательности позиции пропорциональной продажи продавцу сначала нужно определить ее точки безубыточности. Как только точки безубыточности становятся известны, пропорциональный продавец может далее интересоваться и другими вопросами: достаточно ли широк диапазон получения прибыли и нужны ли его позиции защитные действия? Один из наиболее простых ответов на первый вопрос формулируется так: диапазон считается достаточно широким, если оба ближайших страйка, один сверху и другой снизу, находятся внутри него.
Пример. Пропорциональный продавец покупает 100 акций по 49 и продает 2 колла «октябрь, 50» по 6 пунктов каждый. В результате расчетов выясняется, что для такой позиции нижняя точка безубыточности 37, а верхняя – 63. В проведении вычислений точек безубыточности для пропорциональной продажи 2 : 1 очень помогает следующая математическая формула.
В этом примере максимальная прибыль равна 50 – 49 + 2 х 6, или 13 пунктам. Таким образом, нижняя точка безубыточности будет 37 (50 – 13), а верхняя точка безубыточности – 63 (50 + 13). Эти числа совпадают с теми, которые были получены и ранее при анализе позиции.
Очевидно, что диапазон прибыли здесь достаточно широк, чтобы можно было бы вовремя прибегнуть к защитным действиям, если цена акции повысится до ближайшего сверху страйка 60 или понизится до какого-нибудь из ближайших снизу двух страйков 45 и 40. На практике тот факт, что диапазон прибыли достаточно широк, не делает автоматически позицию пропорциональной продажи привлекательной. Вообще говоря, инвестор желал бы, чтобы диапазон прибыли был достаточно широк в сравнении с волатильностью базовой акции. Если диапазон в сравнении с волатильностью широк, а обе точки безубыточности расположены вне интервала, образованного ближайшими сверху и снизу страйками, то позиция привлекательна для инвестора. Лучшими кандидатами для осуществления пропорциональной продажи являются волатильные акции, так как соответствующие им премии коллов с наибольшей легкостью удовлетворяют обоим условиям. Временами и низковолатильные акции могут обеспечивать своим коллам относительно высокие премии, но при этом результирующий диапазон прибыли все-таки будет не настолько широк, чтобы можно было при необходимости предпринять дальнейшие действия. Конкретные данные по волатильностям разных акций можно получать от многих информационных служб и брокерских фирм. Кроме того, в одной из последующих глав, посвященной математическим приложениям, будут предложены способы вычисления волатильности.
При организации позиции большое значение имеют и технические уровни поддержки и сопротивления. Если обе линии поддержки и сопротивления лежат внутри диапазона прибыли, шансы, что цена акции останется внутри диапазона, велики. Вовсе не обязательно отвергать позицию, если линии поддержки и сопротивления не лежат внутри диапазона прибыли, но в таком случае пропорциональный продавец должен быть готов к ничем не сдерживаемому возможному движению цены акции в каком-либо направлении.
Пропорциональный продавец обычно имеет нейтральную рыночную установку. Он пытается заработать больше временной премии в условиях, когда цена акции остается относительно стабильной. Если инвестор в отношении конкретной акции настроен на повышение, он может осуществить пропорциональную продажу с пропорцией 2 : 1 с использованием коллов «без денег».
Такая позиция предоставляет больше возможностей инвестору при росте цены акции, чем при ее падении, что и делает ее в некоторой степени позицией «быка». С другой стороны, если инвестор в отношении конкретной акции имеет настроение «медведя», он может осуществить пропорциональную продажу 2 : 1 с использованием коллов «в деньгах».
Существует и другой способ организовать для пропорциональной продажи позицию «быка» или «медведя». Он связан с изменением пропорции между количеством коллов и акций в позиции. Этот способ можно также использовать при конструировании нейтрального диапазона прибыли в случае, если текущая цена акции находится не очень близко к страйку.
Пример. Инвестор в отношении базовой акции настроен на понижение и потому желает продать более 2 коллов на каждые 100 приобретенных акций. Например, его позиция могла быть сконструирована в результате покупки 100 акций XYZ по 49 пунктов и продажи 3 коллов «XYZ, октябрь, 50» по 6 пунктов каждый. По этой позиции при снижении цены акции инвестор остается «при своих» при цене акции 31. Действительно, если цена акции к истечению срока упадет на 18 пунктов, прибыль по коллам составит 18 пунктов, что приведет к ситуации «безубыточности». При движении цены акции вверх ситуация «безубыточности» при истечении срока опционов возникает при цене акции 59 1/2 пункта, так как каждый колл при истечении срока будет стоить 9 1/2 пункта, что дает убыток в 3 1/2 пункта, и по всем трем коллам общий убыток составит 10 1/2 пункта. Однако акция при этом поднимается в цене с 49 до 59 1/2, что дает прибыль в 10 1/2 пункта, и потому вновь получается ситуация «безубыточности». И снова для вычисления точек «безубыточности» можно использовать формулу, пригодную для любой пропорции.
Отметим, что в случае пропорциональной продажи с пропорцией 2:1, когда число стандартных купленных лотов равно 1, а число проданных коллов равно 2, эта формула сводится к формуле, приведенной ранее специально для наиболее распространенной пропорции 2:1. Для проверки правильности выписанной формулы воспользуемся числовыми данными последнего примера.
Максимальная прибыль = (50 – 49) х 1 + 3 х 6 = 19
Нижняя точка безубыточности = 50-19/1 = 31
Верхняя точка безубыточности = 50 + 19/(3 – 1) – 59 1/2
В примере пропорциональной продажи с пропорцией 2:1, рассмотренном ранее, точками безубыточности были цены 37 и 63. В случае же с пропорцией 3:1 обе точки безубыточности стали ниже – 31 и 59 1/2, что отражает настроение «медведя» в отношении инвестора к базовой акции.
Для конструирования позиция «быка» можно прибегнуть, например, к покупке 200 базовых акций и продаже 3 коллов. Убедиться в том, что получающаяся позиция пропорциональной продажи (3:2) пригодна для игры на повышение, можно, используя формулу и вновь полагая цену акции равной 49, цену колла – 6, а также принимая, что куплено на этот раз ровно 2 лота акций.
Максимальная прибыль = (50 – 49) х2 + 3х6 = 20
Нижняя точка безубыточности = 50 – 20 / 2 = 40
Верхняя точка безубыточности = 50 + 20/(3 – 2) – 70
Таким образом, для такой пропорциональной продажи с 3 коллами против 200 акций точки безубыточности – 40 и 70, что и говорит о настроении «быка» в отношении инвестора к базовой акции.
Пропорция 2 : 1 не обязательно свидетельствует о нейтральности позиции. Вообще говоря, существует строгий математический способ определения того, каким должна быть нейтральная пропорция. Нейтральная пропорция определяется путем деления 1 на дельту проданного колла. Допустим, что дельта для колла «XYZ, октябрь, 50» из предыдущего примера равна 0,60. Тогда нейтральной пропорцией будет 1,0/0,60 = 5 : 3. Это означает покупку, например, 300 акций и продажу 5 коллов. Используя формулу, приведенную выше, снова можно получить основные характеристики позиции:
Максимальная прибыль = (50 – 49) х 3 + 5 х 6 = 33.
Нижняя точка безубыточности = 50 – 33/3 = 39
Верхняя точка безубыточности – 50 + 33 / (5 – 3) = 66 1/3
В соответствии с полученными числами, рассматриваемая позиция должна быть изначально нейтральной. Отмстим, что для колла «при деньгах» часто бывает так, что именно пропорция 5 : 3 оказывается нейтральной.
Читатель к настоящему моменту, по-видимому, заметил сходство между стратегией пропорциональной продажи и стратегией обратного хеджа (или искусственного стрэддла), рассмотренного в гл. 4. Две эти стратегии являются обратными друг к другу. Кстати, именно из-за этого свойства стратегия обратного хеджа обрела свое название. График прибыли для пропорциональной Продажи напоминает крышу, в то время как график прибыли для обратного хеджа похож на корыто («перевернутая» крыша). По одной стратегии инвестор покупает акции и продает коллы, в то время как по другой – все наоборот: инвестор осуществляет короткую продажу акций и покупает коллы. Какая из двух этих стратегий лучше? Ответ зависит от того, «дороги» или «дешевы» коллы. Хотя у пропорциональной продажи ограниченные прибыли и потенциально неограниченные убытки, эта стратегия приносит прибыль в значительном большинстве случаев. Стратегия обратного хеджа с ее ограниченными убытками и потенциально неограниченной прибылью приносит прибыль лишь при значительных движениях цены акции, что происходит значительно реже, таким образом, на стабильном рынке предпочтительнее выглядит стратегия пропорциональной продажи. Однако в периоды пониженных опционных премий стратегия обратного хеджа получает явное преимущество. Если коллы недооценены, преимущество у покупателей коллов, а значит, и за теми, кто применяет стратегию обратного хеджа.
|
