|
Покупатель пута собирается выигрывать при понижении цены акции. Как и следовало бы предполагать, продавец колла рассчитывает заработать на том, что базовая акция вырастет в цене. Стратегия непокрытой продажи пута встречается чаще, чем покрытая продажа, и потому будет рассмотрена первой. Эта стратегия направлена на повышение, т.е. предполагает рост цен на базовую акцию.
Непокрытая продажа пута
Поскольку покупатель пута имеет право продать акции по цене исполнения, то продавец путов обязан купить эти акции по цене исполнения. За то, что он берет на себя такое обязательство, он получает премию цуг-опциона. Если цена базовой акции повышается и к истечению срока пут теряет свою стоимость, продавцу пута не будут переуступлены права и он получит максимальную прибыль, равную полученной премии. У него большой риск при снижении цены акции, так как цена акции может значительно упасть, тем самым увеличивая стоимость проданного колла и порождая большие убытки. Нам поможет прояснить эти утверждения общего характера относительно риска и вознаграждения для продажи пута следующий пример.
Пример. Акции XYZ стоят 50 пунктов, а 6-месячный пут на эти акции – 4 пункта. Продавец непокрытого пута имеет фиксированную потенциальную прибыль при высоких ценах акции – в данном примере это 400 долл. – и большой потенциальный убыток при низких ценах (табл. 19-1 и рис. 19-1). Убыток при низких ценах акции ограничен лишь тем, что цена акции не может быть ниже нуля.
Требования к обеспечению для непокрытой продажи пута те же, что и требования для непокрытой продажи колла. Эти требования составляют 20% от текущей цены акций плюс премия пута минус величина проигрыша пута.
Пример. Если цена акции XYZ – 50 пунктов, то требования к обеспечению для продажи пута, стоящего 4 пункта со страйком 50, составят 1000 долл. (20% от 50) плюс 400 долл. (премия пута). Если бы текущая цена акции была выше страйка, то разность между ней и страйком вычиталась бы из требований. Минимальные требования установлены на уровне 15% от стоимости акций, даже если приведенные вычисления дают меньший результат.
Стратегия продажи непокрытого пута во многих отношениях сходна со стратегией продажи покрытого колла. Отметим, что графики прибыли для обеих стратегий имеют одинаковую форму, а это значит, что стратегии эквивалентны. Полезно было бы сравнить различные свойства продажи непокрытого пута с соответствующими свойствами продажи покрытого колла.
Для применения каждой из этих стратегий инвестор в отношении базовой акции должен иметь настроение «быка» или, по меньшей мере, быть нейтральным. Если цена акции движется вверх, то продавец непокрытого пута получит прибыль, возможно, равную величине полученной премии. Если цена акции при истечении срока окажется неизменной – нейтральная ситуация, – то продавец пута получит прибыль в размере величины временной премии, полученной при исходной продаже пута. Такая прибыль может оказаться максимально возможной, если пут изначально был «без денег», так как это означало бы, что премия пута изначально целиком состояла из временной премии. Однако для пута «в деньгах» временная премия несколько меньше полной стоимости опциона. Такие свойства продажи пута как раз присущи продаже покрытого колла. Если цена акции движется вверх, продавец покрытого колла может получить максимальную прибыль. Однако, если цена акции при истечении срока окажется неизменной, он получит максимальную прибыль только в случае, когда цена акции выше страйка колла. Таким образом, для обеих стратегий, если цена акции при организации позиции выше страйка, существует значительная вероятность получения максимальной прибыли. Это дает вариант менее агрессивного использования стратегии – продажу изначально пута «без денег», который эквивалентен покрытой продаже колла «в деньгах».
Более агрессивный вариант продажи непокрытого пута возникает при изначальной продаже пута «в деньгах». Продавец при этом получает за пут «в деньгах» большую сумму премиальных долларов, и если цена базовой акции значительно повысится, то он получит большую прибыль. Увеличивая таким образом потенциальную прибыль, он принимает на себя больший риск. Если цена акции понизится, то продавец пута «в деньгах» потеряет деньги быстрее, чем в случае, если бы он продал изначально пут «без денег». И вновь можно вспомнить, что эти свойства были ранее продемонстрированы на стратегии продажи покрытого колла. Продажа покрытого колла «деньгах» предоставляет при низких ценах акции больше защиты, но меньшую потенциальную прибыль, чем продажа покрытого колла «без денег».
Довольно просто подвести итог этого обсуждения, если обратить внимание на то, что при организации как стратегии продажи непокрытого пута, так и стратегии продажи покрытого колла менее агрессивная позиция возникает в том случае, если цена акции выше страйка проданного опциона. Если же цена акции изначально ниже страйка, то создается более агрессивная позиция.
Однако, разумеется, между продажей покрытого колла и продажей непокрытого пута имеется существенное различие. Во-первых, продажа непокрытого пута обычно требует инвестиции меньшего объема, так как продавец при этом обеспечивает всего 20% от цены акций плюс премия по сравнению с 50% для продажи покрытого колла по маргинальному счету. Кроме того, продавец непокрытого пута фактически не инвестирует наличных средств – использует только обеспечение, поэтому он может финансировать свою продажу непокрытого пута, используя стоимость своего текущего портфеля, например, акции, облигации, правительственные ценные бумаги. Однако любые убытки порождают дебет, и потому они могут нанести вред портфелю. Продавец покрытого колла получает дивиденды по базовым акциям, а продавец непокрытого пута – не получает. В определенных случаях эти дивиденды могут быть значительными, но также следует отметить, что путы на высокодоходные акции имеют более высокую стоимость, и потому продавец непокрытого пута изначально получает более высокую премию. С точки зрения доходности продажа непокрытого пута превосходит продажу покрытого колла.
Вообще говоря, психологические установки инвесторов, применяющих первую или вторую из этих стратегий, различаются. Продажа покрытого колла является для большинства инвесторов удобной стратегией, так как она связана с владением обыкновенными акциями. В свою очередь, продажа непокрытых опционов среднему инвестору представляется чуждой, даже если известно, что стратегии эквивалентны. Поэтому маловероятно, что один и тот же инвестор будет использовать обе стратегии.
|
