Отношение пут-колл

Как правило, в этой книге нас не очень интересовали технические аспекты торговли. Нельзя сказать, что они не очень важны, – просто они, являясь частью инвестиционного процесса, лежат несколько в стороне от проблематики опционных стратегий. Однако характеристика «отношение пут-колл» (put-call ratio) настолько тесно связана с условиями торговли опционами, что имеет смысл о ней рассказать.

Отношение пут-колл – это просто количество торгуемых путов, деленное на количество торгуемых коллов. Это отношение может вычисляться ежедневно, еженедельно или с любой иной периодичностью. Оно может вычисляться для фондовых опционов, индексных опционов и фьючерсных опционов. Иногда его рассчитывают с помощью открытого интереса, а не объемов. Если отношение вычисляется ежедневно, то инвестор, как правило, усредняет данные за несколько последних дней, чтобы сгладить флуктуации.

Пример. Утренние газеты свидетельствовали, что вчерашняя торговая активность по опционам на индекс ОЕХ была следующей:

Общий объем коллов на ОЕХ: 125000 контрактов

Общий объем путов на ОЕХ: 335000 контрактов

Поэтому отношение равно

Этот технический индикатор довольно противоречив. Его противоречивость проявляется в следующем рассуждении. Если каждый покупает путы, то каждый должен быть в настроении «медведя», по если все делают что-то, то не могут все они быть правы, следовательно, человек, который всегда «против», должен иметь настроение «быка».

Поэтому если отношение пут-колл велико, значит, слишком много трейдеров покупают путы, и потому трейдер, который всегда «против», воспринимает такое отношение как индикатор «бычьего» рынка. Обратно, если отношение пут-колл мало, значит, слишком много трейдеров покупают коллы, и трейдер, который всегда «против», воспринимает это отношение как индикатор падающего рынка.

Обычно отношения пут-колл вычисляются в некоторых типичных случаях. Как правило, инвесторы не желают смешивать различные типы опционов. Поэтому при вычислении фондового отношения нут-колл используются торговые объемы лишь фондовых опционов. При вычислении индексного отношений пут- колл используются торговые объемы лишь индексных опционов. Отношение пут-колл для каждого фьючерсного контракта вычисляется отдельно – по золоту, по соевым бобам, по валютам и т. д. Можно пойти и дальше и получить, например, индексное отношение пут-колл для индексных опционов, торгуемых лишь на биржах США. Для остальных индексных опционов отношение может быть вычислено отдельно.

Очевидно, что более активно торгуемые опционные контракты обеспечивают более высокую надежность отношения пут-колл. Так происходит в случае с весьма ликвидными фондовыми опционами и индексными опционами. Фьючерсные опционы на золото сами по себе не столь активны и потому могут давать в некоторые периоды времени искаженные результаты.

Типичные значения данного отношения. Трейдеры и инвесторы в случае фондовых опционов почти всегда покупают больше коллов, чем путов. Поэтому фондовое отношение пут-колл, как правило, является числом, которое значительно меньше 1,00. Если покупки коллов становятся чрезмерными, то фондовое отношение пут-колл может опуститься в отдельные дни до 0,30. В дни преобладания на рынке игры на понижение этот индикатор может достичь 1,00 иди даже несколько превысить 1,00. В средний день отношение бывает близко к 0,50.

Однако для индексных опционов отношение бывает, как правило, выше. Многие институциональные и прочие инвесторы все время стараются использовать защитные возможности индексных путов. Поэтому покупается значительно больше индексных пугав, чем фондовых путов. В средний день отношение примерно равно 1,00, т.е. покупается приблизительно равное количество коллов и путов. При общем настроении «медведя» на рынке отношение может достигать 1,50, а при настроении «быка» – 0,50.

Интерпретация отношения. Существуют разные соображения по поводу того, как интерпретировать полученное в результате расчетов отношение. Все соображения носят несколько противоречивый характер, и потому общий комментарий, сделанный ранее, относительно того, что высокие значения соотношения могут говорить о настроении «быка», а низкие значения – о настроении «медведя», сохраняет силу. Однако, определяя количественно то, что следует понимать пол «высоким» и «низким» значениями отношения, можно получить возможность для интерпретации.

Одна школа придерживается той точки зрения, что следует использовать абсолютные значения соотношения. Например, в таком виде; «если 10-дневное скользящее среднее фондового отношения пут-колл превышает 0,60, то это сигнал к покупке». К сожалению, применение таких абсолютных параметров иногда может оказаться непродуктивным. Если рынок в течение длительного времени оказывается в тисках тенденции к снижению, то на нем сохраняется преобладание покупок путов, и, прежде чем он даст задний ход и начнет возвращаться к нормальному уровню, еще выше поднимет отношение пут-колл. Поэтому лучше следить за тем, когда отношение достигает максимума или минимума, и тогда начинать покупать или продавать.

Такая интерпретация дает более разумное правило поведения инвестора. Она позволяет создавать сигналы к покупке и продаже при различных абсолютных уровнях отношения пут-колл.

На рис. 31-1 изображена динамика 50-дневного фондового соотношения пут-колл за несколько лет (на график каждый день наносится среднее дневных значений отношения за предыдущие 50 торговых дней). Можно заметить, что в определенные моменты времени отношение пут-колл достигает максимума раньше момента достижения уровня, при котором выдается окончательный сигнал о покупке по первому правилу. Было бы ошибкой пытаться покупать на рынке при некотором фиксированном абсолютном уровне соотношения, так как сигнал о покупке поступал бы слишком рано. Отметим, что значения соотношения в конце 1990 г., когда в преддверии операции «буря в пустыне» рынок достиг низшей точки, были фактически выше, чем после краха фондового рынка в 1987 г. Аналогичные соображения можно высказать и относительно сигналов к продаже после того, как отношение достигает своего минимума. Не следует предугадывать, что произойдет, а ждать, когда соотношение достигнет своего минимума и повернет вверх, и тогда объявлять о продаже, или когда оно достигнет своего максимума и повернет вниз, и тогда объявлять о покупке.

Динамика индексного отношения пут-колл для случая индекса Dow-Jones приводится на рис. 31-2. Эта динамика напоминает динамику фондового отношения, хотя заметны и некоторые отличия помимо очевидного – два отношения имеют разные абсолютные значения. Отметим, что среднее для этого отношения располагается примерно на уровне 1,00, в то время как для фондового отношения – примерно 0,50.

Временами покупки индексных путов становятся значительными, даже когда рынок набирает высоту (см. начало 1992 г.). С фондовыми опционами такого обычно не происходит. Представляется, что институциональные менеджеры по денежным операциям, находящиеся в длинной позиции по акциям опасаются, что они потеряют свои прибыли после быстрого подъема фондового рынка. Однако вместо того, чтобы продать свои акции, они покупают путы (возможно, переплачивая за них). Таким образом, они по существу играют на повышение (они владеют акциями), по покупают путы в качестве хеджа.

Для трейдеров, которые всегда «против», это – трудная ситуация. Чего на самом деле хочет институциональный менеджер? У него настроение «быка», так как он все еще держит акции, или – «медведя», так как он покупает путы? Всегда сложно проинтерпретировать данные, содержащие противоречивые тенденции. На рис. 31-2 можно увидеть, что индексное отношение пут-колл менее надежно, чем фондовое отношение, по оно, тем не менее, полезно при определении рыночной вершины и рыночного дна.

Итак, отношение пут-колл легко вычисляется. Ежедневные флуктуации можно сглаживать, если использовать скользящее среднее за 10, 20 или 50 дней. Отношение интерпретируется как отношение «быка», если покупается слишком много путов, и как отношение «медведя», если покупается слишком много коллов. Само словосочетание «слишком много» не так просто проинтерпретировать, однако поиск локальных максимумов и минимумов на графических фигурах является разумным подходом к решению проблемы. Когда скользящее среднее отношения пут-колл возрастает, то сигнал о покупке не отдается, пока среднее не развернется и не начнет уменьшаться; сигнал о продаже возникает, когда уменьшающееся среднее не достигнет самой низшей точки.

КРАТКИЕ ВЫВОДЫ

Существует несколько видов индексов и несколько видов инструментов торговли – опционы с расчетом наличными, фьючерсные опционы и фьючерсы. Эти разные базовые ценные бумаги различаются как условиями торговли, так и способами конструирования па их основе опционов. Это разнообразие создает много новых возможностей для искусного инвестора.