Организация позиции покрытой продажи связана с дополнительными факторами. Часто инвестор уже владеет акциями, для которых имеются биржевые опционы, но он считает, что доходность покрытой продажи слишком мала в сравнении с другими покрытыми продажами, одновременно существующими на данном рынке. Эта точка зрения может быть и верной, но часто она возникает из-за того, что по компьютерным данным инвестор усмотрел, что доходность по его акциям низка по сравнению с другими аналогично оцененными акциями. Следует отметить, что эти перечни продаж, предлагаемые компьютером, обычно предполагают покупку акций с целью осуществления покрытой продажи. Доходности при этом обычно не вычисляются и публикуются для покрытых продаж против акций, уже имеющихся у инвестора. Может случиться, что комиссионные затраты за продажу одних акций и за инвестирование в другие акции изменят доходность настолько существенно, что было бы лучше осуществлять покрытые продажи против акций, которые изначально уже находились у инвестора.
Пример. Инвестор владеет акциями XYZ и сравнивает их с акциями ААА для целей покрытых продаж. Если акции ААА более волатильны, чем XYZ, текущие цены могут оказаться такими:
В таблице 2-17 приведены результаты расчета доходности при условии исполнения в том виде, как они даются в сводке доходностей для имеющихся покрытых продаж за день или неделю. Предположим, что продажа осуществляется против 500 акций, что по акциям XYZ будут выплачены дивиденды в размере 50 центов на акцию, а по акциям ААА дивидендов в течение всей жизни колла вовсе не будет, и что колл «октябрь, 50» является 6-месячным.
Не вдаваясь в детали, отметим лишь следующие важные параметры этих двух покрытых продаж:
Увидев такие расчеты, владелец акций XYZ может прийти к выводу, что неразумно осуществлять покрытые продажи против своих акций. Возможно также, что он пожелает для организации покрытых продаж акций ААА продать свои акции XYZ и купить акции ААА. И то, и другое – неправильно.
Прежде всего, ему следовало бы вычислить свою доходность при текущих ценах при осуществлении покрытой продажи против акций, которыми он уже владеет. Поскольку акциями он уже владеет, ему не придется выплачивать комиссионные за покупку акций. Это понизило бы сумму чистой инвестиции на величину комиссионных за покупку акций, или 345 долл., что дало бы в результате чистую инвестиционную сумму в 23077 долл. По существу, владелец акций не осуществляет инвестирования – он акциями уже владеет. Однако при вычислении доходности знание объема инвестиции необходимо. Снижение чистой инвестиции увеличит в таком случае его прибыль на те же 345 долл. что даст в итоге прибыль в 1828 долл. Следовательно, доходность в результате исполнения для акций XYZ, которыми инвестор уже владеет, окажется равной 7,9%. Для маржевого счета после исключения комиссионных за покупку доходность возросла бы до 11,3%. В предположении, что доходность рассчитывается за 6месячный период, получается, что она значительно превышает уровень в 1% за месяц – уровень, обычно принимаемый в качестве минимального допустимого уровня для покрытых продаж. Таким образом, инвестор, уже владеющий акциями, может по недосмотру проглядеть потенциально привлекательную покрытую продажу, поскольку он вычислял доходность, не исключая комиссионных за покупку уже находящихся в его владении акций.
Инвестор может даже допустить и более крупную оплошность, переключаясь для целей покрытых продаж с акций XYZ на акции ААА. Он может полагать, что, осуществляя такое переключение, сумеет значительно повысить доходность за 6-месячный период с 6,3% до 9,9%, что демонстрирует табл. 2-17 при сравнении двух вариантов покрытых продаж.
Однако эти доходности нельзя сравнивать между собой, так как инвестор уже владеет акциями. Для переключения ему следовало бы сначала потратить 345 долл. комиссионных, чтобы продать акции XYZ, что уменьшит прибыль при использовании акций ААА на 345 долл. Снова возвращаясь к разобранному только что случаю снижения доходности в результате исполнения, получаем, что прибыль в случае использования акций ААА уменьшится до 1874 долл. на инвестицию в 22436 долл., и потому доходность в результате исполнения (по наличному счету) составит 8,4%. Для маржевого счета та же доходность при переключении на акции ААА снизилась бы до 14,8%.
Корректно сравнивать доходности для покрытых продаж против этих двух видов акций нужно следующим образом. Доходность для покрытой продажи против акций XYZ, которыми инвестор уже владеет, следует сравнивать с доходностью для покрытой продажи против акций ААА после переключения на них с акций XYZ.
Каждый инвестор должен для себя решать, стоит ли такое значительно меньшее увеличение доходности того, чтобы переключаться на более волатильные акции, по которым выплачиваются и меньшие дивиденды. Разумеется, это решение он может принять лишь, если сделает правильное сравнение, проведенное только что, а не использует вариант сравнения, при котором для осуществления покрытых продаж оба типа акций нужно было бы покупать.
Та же логика применима к ситуации, когда инвестор ранее уже осуществлял покрытую продажу. Если срок опциона на акции, которыми он владеет, истек, он должен будет решать, нужно ли ему осуществлять новую покрытую продажу на те же акции или стоит продать акции и для целей покрытой продажи купить новые. Вообще говоря, инвестору следовало бы осуществить покрытую продажу против акций, которые у него уже есть. Это оправдывается способом вычисления доходности при неизменной цене для проигрышной продажи, а также вычислением нижней точки безубыточности, когда комиссионные за продажу акций исключаются. Дело в том, что, как правило, продавец покрытого опциона не будет продавать свои акции после истечения срока опциона, который уже ничего не стоит, а вместо этого продаст другой опцион на те же акции. Именно поэтому вычисления можно проделать без учета комиссионных за продажу акций.
Предостережение
Владелец акций из предыдущего примера, который продает коллы против этих акций, должен хорошо осознавать свою ситуацию. Он должен понимать и принимать тот факт, что он сможет потерять свои акции через механизм передачи требования. Если он нацелен на сохранение акций, он мог бы выкупить проданный колл с потерями в случае роста цены базовой акции. По существу, он при этом ограничивает потенциал роста цены акций. Если владельца акций не устраивает перспектива того, что он не сумеет воспользоваться возможным ростом цены его акций, то, в первую очередь, ему не следовало бы продавать колл. Возможно, что он сумел бы воспользоваться концепцией приращения доходности для покрытых продаж. Но это – тема, которая будет рассмотрена в данной главе позже.
Как подчеркивалось ранее, стратегия покрытых продаж предполагает рассмотрение акций и опциона как единое целое – в качестве общей позиции. ЭТО совсем не то же самое, что стратегия, при которой инвестор является владельцем акций и одновременно торгует опционами против этих акций. Если владелец акции продает коллы лишь из-за тою, что, как он думает, акции будут падать в цене и потому сделка с коллом сама по себе выгодна, то он ставит себя в трудное положение. Рассуждая таким образом, он, возможно, удовольствуется тем, что получит прибыль по сделке с коллом, не взирая на нереализованный доход по базовой акции. Такие принципы противоречат принципам стратегии покрытых продаж. Этому инвестору (фактически он становится трейдером) следовало бы тщательно проанализировать свою мотивацию при продаже колла и предвидеть свою реакцию в случае существенного роста цены акций после продажи колла.
|