|
Пропорциональный календарный пут-спрэд получается в результате покупки более долгосрочных путов и продажи большего количества более краткосрочных путов, причем все – с одним и тем же страйком. Обычно эту позицию образуют с помощью путов «без денег», т. е. со страйком ниже текущей цены акции, так чтобы вероятность того, что ближние путы при своем истечении срока ничего не стоили бы, была больше. Кроме того, позицию следует организовывать с кредитом, когда деньги, вырученные от продажи ближних путов, более чем покрывают затраты на покупку более долгосрочных путов. В таком случае, если ближние путы при истечении срока обесценятся, инвестор получает более дальний пут «бесплатно», и позиция может принести большую прибыль, если в дальнейшем цена акции значительно упадет.
Пример. Если акции XYZ стоят 55 пунктов, пут «январь, 50» – 1 1/2 пункта, а пут «апрель, 50» – 2 пункта, то инвестор может организовать пропорциональный календарный пут-спрэд, покупая один пут «апрель, 50» и продавая два пута «январь, 50». Эта позиция – кредитная, так как продажа двух путов «январь, приносит 300 долл., а затраты на покупку одного пута «апрель, 50» составляют всего 200 долл. Если цена акции до январского истечения срока останется выше 50, то путы «январь, 50» ничего не будут стоить и длинный пут «апрель, 50» окажется «бесплатным». На самом деле, даже если пут «апрель, 50» в дальнейшем при своем истечении срока также потеряет всю стоимость, то инвестор по своей общей позиции останется с небольшой прибылью, равной величине исходного кредита в 100 долл. минус комиссионные. Но если после истечения срока январских путов (с потерей их стоимости) цена акции значительно упадет до 25 или 20 пунктов, то по путу «апрель, 50», который инвестор продолжит держать, нарастет большая прибыль.
Если цепа акции до истечения срока январских путов упадет заметно ниже 50 пунктов, то риск позиции может оказаться очень большим. Например, если цена акции до январского истечения срока понизится до 30 пунктов, то инвестору придется за выкуп пута «январь, 50» заплатить 4000 долл., а получит он от продажи своего длинного пута «апрель, 50» только 2000 долл. Это довольно большой убыток. Разумеется, такой неприятности можно избежать, предприняв соответствующие действия. Как правило, инвестор закрывает позицию, если цена акции до истечения срока ближних путов падает ниже страйка более чем на 8–10%.
Как и в любой позиции пропорциональной продажи, здесь возникают непокрытые опционы. Это увеличивает требования к обеспечению для данной позиции, а также означает, что инвестор должен предусмотреть достаточно обеспечения для достижения момента для проведения дальнейших действий. В рассматриваемом примере начальные требования составят 750 долл. (20% от 5500 долл., плюс 150 долл., премии январских опционов минус 500 долл. убытка по непокрытому путу «без денег» «январь, 50»). Однако если инвестор считает, что он будет сохранять позицию, пока цена акции не упадет до 46 пунктов, то он должен предусмотреть обеспечение в 1320 долл. (20% от 4600 долл. плюс 400 долл. выигрыша по опциону «в деньгах»). Конечно, кредит в 100 долл., полученный изначально, минус комиссионные можно будет вычесть из этих требований к обеспечению.
Эта стратегия весьма разумна для инвестора, готового пойти на риск продажи непокрытого пута. Поскольку позиция была организована с ценой акции выше страйка пут-опционов, существует большая вероятность того, что при истечении своего срока ближние путы ничего не будут стоить. Это означает, что может быть получена некоторая прибыль и что эта прибыль может быть большой, если цена акции затем до истечения срока более долгосрочного пута претерпит значительное движение вниз. Однако инвестор должен постараться ограничить свои убытки до ближнего истечения срока. Дело в том, что возможные большие прибыли способны перевесить серию небольших убытков, но они не смогут скомпенсировать большие убытки.
Использование дельты в пропорциональных календарных пут-спрэдах
Использование дельты путов, образующих спрэд, помогает инвестору конструировать нейтральную позицию. Если изначально путы «без денег», то нейтральный спрэд обычно означает, что продается большее число путов, чем покупается. Другой вариант пропорционального календарного пут-спрэда может быть образован путами «в деньгах». Как и в случае аналогичного спрэда на основе коллов «в деньгах», инвестор при этом для создания нейтральной пропорции покупает больше путов, чем продает.
В любом случае дельта покупаемого пута делится на дельту продаваемого пута. Результатом будет нейтральная пропорция, и именно она определяет, сколько путов на каждый купленный пут нужно продать.
Пример. Рассмотрим случай с опционами «без денег». Акции XYZ стоят 59. Дельта пута «январь, 50» равна -0,10, а дельта пута «апрель, 50» равна –0,17. При организации календарного спрэда нужно покупать путы «апрель, 50» и продавать путы «январь, 50». Нейтральная пропорция определяется как 1,7 : 1 (–0,17/–0,10). Это значит, что на каждые 10 купленных путов должно быть продано 17 путов.
В этом спрэде имеются непокрытые путы, и потому возникает большой риск, если цена акции значительно упадет. Однако в случае спокойного падения цены акции могут быть предприняты дальнейшие действия, предназначенные для ограничения нижнего уровня риска.
При использовании в календарном спрэде путов «в деньгах», инвестор обычно покупает больше опционов, чем продает. Приведем пример применения дельты в этом случае.
Пример. Акции XYZ стоят 59 пунктов. Дельта пута «январь, 60» равна -0,45, а дельта пута «апрель, 60» равна -0,40. Это нормально, что дельта более ближнего опциона «в деньгах» превышает (по абсолютной величине) дельту более дальнего опциона «в деньгах».
Нейтральная пропорция для этого спрэда равна 0,889 (-0,40/-0,45). Это значит, что инвестор на каждый один купленный пут должен продать 0,889 путов. Иначе говоря, ему придется продать 8, а купить 9 путов.
Спрэд этого типа не создает непокрытых путов и потому имеет высокую минимальную потенциальную прибыль. Если цена акции достаточно сильно возрастет, то убытки достигнут своего максимума, равного исходному дебету спрэда. Оптимальным можно считать результат, когда цена акции при истечении срока окажется равной страйку опциона, так как, хотя дополнительный длинный пут в этом случае и принесет убыток, спрэд в целом за счет других путов более чем скомпенсирует его.
В позиции пут-спрэда «в деньгах» возникает риск иного типа, а именно риск наступления довольно быстрой передачи требования, если цена акции будет падать. По этой причине инвестору не следует организовывать спрэд на основе путов «в деньгах», прибыль по которым значительна. Хотя такая передача требования и не приведет к непосредственному изменению прибыльности спрэда, по скажется на увеличении комиссионных затрат и маржевых затрат клиента, вынужденного покупать акции в соответствии с передачей требования.
|
