Продвинутые стратегии № 2. Backspread

Backspread похож на ratio spread, за исключением того, что он имеет неограниченную прибыль вместо неограниченных убытков, как это видно на диаграмме прибылей и убытков. Фактически, он является зеркальным отображением ratio spread. И среди инвесторов его часто называют длинным ratio spread.

CALL backspread

CALL backspread конструируется продажей CALL-опционов с меньшим страйком и покупкой большего числа контрактов с высоким страйком. К примеру, инвестор может продать 10 опционов CALL $50 и купить 20 CALL $60. Эта позиция называется также $50/$60 backspread.

Диаграмма прибылей и убытков данного CALL backspread выглядит следующим образом:

Предположим, что инвестор продает 10 контрактов CALL $50 по цене $10 и покупает 20 контрактов CALL $60 по $3. Эту позицию можно рассматривать как 10-кратный (-1/2) спрэд (см. «Промежуточные стратегии № 2 – Стратегия Ratio Spreads»).

То есть, инвестор на каждый проданный опцион купил два опциона и сделал это десять раз. Для каждого проданного опциона за $10 покупаются два опциона каждый по $3, оба за $6. Поэтому вышеупомянутая позиция представляет собой кредитовую позицию с кредитом в $4 (получено $10 и выплачено $6). В зависимости от цены опционов и используемых отношений между продаваемыми и покупаемыми опционами backspreads может быть сконструирован как дебетовый или кредитовый. При любой цене акции ниже $50 инвестор будет фиксировать доход в виде полученного кредита в $4, поскольку оба опциона экспирируют обесцененными. Если цена акции возрастет выше $50, позиция попадает в область потерь, потому что здесь начинают играть роль проданные опционы. Однако при дальнейшем росте акции купленные опционы CALL $60 начинают дорожать и тем самым ограничивать потери. Максимальный убыток будет фиксироваться в точке цены акции, равной $60, в которой инвестор будет иметь 10 пунктов убытка (разница между страйками), уменьшенного на полученный кредит в $4 с максимальным убытком в $6. Поскольку в позиции имеется два опциона CALL $60 относительно каждого короткого CALL $50, инвестор начнет получать прибыль при цене акции более $60. Чтобы ему ликвидировать убытки в $6, цена акции должна повыситься до $66, чтобы достигнуть верхней точки безубыточности. Нижняя точка безубыточности может быть найдена двумя способами: во- первых, компенсация убытков в $6 относительно точки максимальных убытков $60, во-вторых, получение убытков, равных первоначальному кредиту в $4 при цене более $50. В любом случае легко вычислить, что нижняя точка безубыточности равна $54.

Необходимо заметить, что если бы инвестор купил 10 опционов CALL $50 и продал 20 опционов CALL $60, тогда позиция была бы противоположная – ratio spread. Диаграммы прибылей и убытков для указанных спрэдов представлены на рисунке:

Причины выбора инвесторами call backspread

Если инвестор настроен оптимистически относительно цены акции, но опасается отката вниз, то оба эти ожидания инвестора могут быть реализованы с помощью позиции backspread. Инвестор в этой позиции сможет зафиксировать всю прибыль сверху при кредитовой позиции и получит минимум убытков снизу при падении цены акции. Как правило, инвесторы-новички при колебаниях вверх и вниз цены акции используют длинный стреддл. Однако в позиции длинного стреддла верхняя и нижняя точки безубыточности будут находится на очень широком расстоянии друг от друга ввиду выплаты премий за покупку равного количества опционов CALL и PUT. При использовании же позиции backspread, инвестор может получить преимущества в позиции с точки зрения выбора наилучшего соотношения риска и доходности. Тогда инвестор, использующий позицию backspread, более оптимистичен, чем при стреддле, но опасается падения цены акции. Следовательно, не будет высокой прибыли при падении цены акции, как в стреддле, но и риск снизу также невысок.

Опционная позиция Backspread – наглядный пример универсальности возможностей опционов.

PUT backspread

Backspread может быть сконструирован также с помощью опционов PUT. Чтобы занять такую позицию, инвестору необходимо продать опцион PUT с высоким страйком и купить большее количество опционов PUT c нижним страйком. Например, инвестор может продать 10 опционов PUT $60 и купить 20 опционов PUT $50.

Диаграмма прибылей и убытков PUT backspread выглядит следующим образом:

Предположим, что инвестор продал 10 опционов PUT $60 за $10 и купил 20 опционов PUT $50 за $3. Как и ранее, рассматриваемую позицию можно привести к 10 одинаковым (-1/2) спрэдам. Что означает, что на каждый проданный опцион PUT были куплены два опциона. Инвестор получает $10 от продажи PUT $60, но платит $6 за два опциона PUT $50 c итоговым кредитом в $4. Если цена акции повысится, то инвестор остается с кредитом, поскольку оба опциона PUT обесцениваются на момент экспирации. Если цена акции падает ниже $60, то позиция попадает в область убытков в связи с продажей этого опциона. Если цена акции продолжает падать до $50, рост потерь прекращается и начинает расти прибыль, поскольку были куплены два опциона PUT $50 для каждого проданного PUT $ 60. Так, при любой цене акции ниже $50, инвестор данной позиции начинает извлекать прибыль. При цене в $50 в позиции убыток в $10 (разница между страйками), но благодаря полученному кредиту в $4 общий убыток равен $6. Поскольку этот убыток в $6 должен быть восполнен, нижняя точка безубыточности будет на $6 ниже страйка $50, то есть $44. Если цена акции падает ниже $44, то позиция становится прибыльной. Верхняя точка безубыточности определяется как восполнение убытка в $6 относительно точки максимального убытка $50 или получение убытка в $4 (первоначально полученный кредит) ниже $60. В любом случае, простой операцией определяется верхняя точка безубыточности, равная $56.

При использовании опционов PUT инвесторы вступают в пари в нижней области цены акции при возможном риске роста цены акции. PUT backspread позволяет инвестору отразить полностью его пессимистические ожидания и опасения роста цены акции.

Пример backspread.

Рассмотрим пример, используя цены акций Intel (INTC) стоимостью $41. Котировки опционов следующие:

Dec CALL $40 = Bid:$3.5 Ask: $3.75

Dec CALL $45 = Bid:$1.4 Ask: $1.75

Предположим, что инвестор хочет сконструировать $40/$45 backspread, для чего продает CALL $40 за $3.5 и покупает 2 CALL $45 по $1.75 каждый или за $3.5 оба опциона с нулевым дебетом в общей позиции:

Короткий 1 CALL $40 = -$3.5

Длинные 2 CALL $45 по $1.75 каждый = +$3.5

Дебет: $0

Диаграмма прибылей и убытков позиции имеет вид:

Инвестор остается при падении цены акции с нулевым балансом и теряет $5, если акция закрывается равной $45. При цене акции более $45 позиция инвестора начнет возвращать полученные убытки и в итоге имеет точку безубыточности при $50. При любой цене акции более $50 позиция будет прибыльна. Необходимо отметить, что точки безубыточности позиции равны $40 и $50. Если акция закрывается в интервале между ними, то позиция будет убыточной.

Необходимо хорошо запомнить, что позиции backspread и ratio spread являются в точности противоположными с точки зрения торговли. Брокер «у двери» на позицию backspread всегда будет иметь ratio spread (при предположении, что отсутствуют другие хеджирующие позиции). Диаграмма прибылей и убытков хеджирующей позиции брокера «у двери» будет иметь вид:

Backspread’ы являются очень привлекательными финансовыми инструментами, особенно для активных инвесторов. Как правило, для их использования требуется 2 уровень квалификации (ratio spreads требует 3 уровня). Многие инвесторы уклоняются от использования backspreads и ratio spreads вследствие первоначальной сложности их понимания и интерпретации. Однако даже при очень короткой практике их применения можно достаточно хорошо научиться конструировать позиции, имеющие привлекательную доходность при допустимом уровне риска. Понимание этих стратегий является необходимым условием улучшения опционной торговли.

Box Spread

Маркет-мейкеры владеют множеством инструментов, которыми они пользуются для частичного или полного хеджирования рисков. Одним из таких наиболее мощных инструментов является box spread. Хотя эта специфическая стратегия не используется инвесторами, она очень полезна в определении справедливости оценки вертикального спрэда. Другой повод для использования box spread инвесторами, которые размещают ордера на спрэды (см. «Промежуточные стратегии № 1 – Спрэды»), связан с частым возникновением вопроса о цене, по которой может быть исполнен вводимый ордер. Если есть понимание box spread, можно немедленно определить, существует ли возможность для маркет-мейкера исполнить вводимый ордер.

При использовании ордеров для спрэдов понимание box spread является очень полезным инструментом.

Box spread – относительно простая стратегия. Для того чтобы сконструировать длинный box spread, необходимо купить бычий спрэд и купить медвежий спрэд с теми же самыми страйками.

Например, пусть цена акции равна $50. Инвестор может купить январский CALL $50 и продать январский CALL $55 (бычий спрэд), и купить январский PUT $55 и продать январский PUT $50 (медвежий спрэд). В целом позиция будет дебетовой. Интерес этой позиции в том, что теперь гарантируется стоимость позиции в $5 (разница между страйками) на момент экспирации (необходимо иметь в виду, что это теоретическая стоимость, реально эта стоимость будет меньше, чем $5 на момент экспирации).

Почему же так? Независимо от того, как акция закрывается на момент экспирации, либо CALL $50, либо PUT $55 будут in-the-money. Поскольку позиция состоит из двух длинных позиций, инвестору, имеющий их, гарантирован доход $5 на момент экспирации.

Пример. Если акция закрывается равной $53, длинный CALL $50 будет стоить $3, а длинный PUT $55 будет стоить $2, в итоге $5. Короткий CALL $55 и короткий PUT $50 истекают на момент экспирации обесцененными. Если акция закрывается равной $51, то CALL $50 будет стоить $1, а PUT $55 будет стоить $4 в итоге $5. Короткие позиции обесцениваются на момент экспирации. Если акция закрывается равной $30, то PUT $55 будет стоить $25, а оба CALL-опциона будут обесцененными. Однако, короткий PUT $50 тоже будет иметь внутреннюю стоимость. Фактически он будет стоить $20, так что стоимость позиции будет равна +$25 – $20 = $5.

Таким образом, независимо от того, где акция закрывается на момент экспирации, стоимость позиции будет равна разнице между страйками, в данном случае $5.

Вопрос: какова стоимость вышеупомянутого box spread, если цена акции на момент экспирации равна $ 100? Ответ в конце.

Ценообразование box spread

Теперь, когда известна механика ценообразования box spread, попытаемся использовать ее для опционной торговли. Допустим, что сегодня 31 октября и инвестор заинтересовался акциями SCMR, цена которых равна $58.40, с котировками опционов, представленными в виде таблицы.

Допустим, что инвестор оптимистичен по отношению к акциям SCMR и хочет открыть позицию бычьего спрэда $55/$65:

Купить Dec CALL $55 = $13.90

Продать Dec CALL $65 = $ 8.90

Дебет $5

Рассмотрим справедливость оценки данного спрэда, а также возможность исполнения ордера при указании в нем дебета, равного $4.75. Для получения ответа на эти вопросы рассмотрим вторую часть box spread:

Купить Dec PUT $65 = $15.75

Продать Dec PUT $55 = $ 8.75

Дебет$7

Ясно, что оплачивается $5 за бычий спрэд и $7 за медвежий спрэд с дебетом в $12, которые совместно гарантируют стоимость box spread, равную $10 на момент экспирации. Таким образом, при предложенных котировках рассматриваемый box spread оценивается не совсем справедливо. Поэтому эта переоценка является наиболее важной причиной непривлекательности этой стратегии для инвесторов.

Что же пытаются делать маркет-мейкеры? С точки зрения маркетмейкера рассматриваемый box spread выглядит так:

Купить Dec CALL $55 = $12.90

Продать Dec CALL $65 = $ 9.65

Дебет $ 3.25

Купить Dec PUT $65 = $14.75

Продать Dec PUT $55 = $ 9.50

Дебет $ 5.25

Маркет-мейкеры хотят занять позицию box spread, заплатив за него $8.50, и который, как известно, гарантировано вырастет до $10 на момент экспирации. Рассмотрим прибыльность данной стратегии для маркет-мейкера.

31 октября рассматриваются декабрьские опционы, следовательно, они истекают через 45 дней. Таким образом, доходность равна 17.6% (или 267% годовых), что, естественно, значительно превышает безрисковую ставку доходности. Следовательно, формируется ответ на второй вопрос инвестора: да, существует некоторая область для занятия позиции бычьего спрэда. Попытаемся сделать некоторое уточнение. Один полезный метод позволяет определить, сколько же должен стоить спрэд. Если стоимость спрэда гарантируется, то он должен заработать свободную от риска норму доходности (около 6%). Таким образом, чистая приведенная стоимость $10, гарантируемых через 45 дней, равна примерно $9.93, которая на $1.17 выше цены $8.75, оплачиваемой маркетмейкерами. В случае, подобном рассматриваемому, можно получить 0.25 или больше от приобретения данного спрэда.

Необходимо помнить, что ни один лимитный ордер не гарантирует исполнения, как бы близко к рыночной цене он не был расположен. Поэтому следует использовать приведенный метод для анализа возможности торговли.

Использование box spread

Почему же маркет-мейкер выбирает позицию box spread? Оказывается, эта позиция – очень эффективный способ занимать или ссужать финансовые ресурсы. Если маркет-мейкер продает box spread, то он заимствует ресурсы, то есть получает кредит и должен выплатить стоимость box spread на момент экспирации. Аналогично, если он покупает box spread, то он предоставляет ссуду. Маркет-мейкер в этом случае платит деньги, но получает гарантируемый их возврат на момент экспирации.

Конечно же, маркет-мейкеры будут оценивать позицию, исходя из собственной выгоды, то есть покупать ниже, а продавать выше ее теоретической стоимости.

Пусть, например, box spread $90/$ 100 стоит $9. Если $90/$ 100 PUT спрэд стоит $4, то $90/$ 100 CALL спрэд должен стоить $5. Маркет-мейкер в этой ситуации может для CALL спрэда выставить цену предложения $4.75 и спроса $5.25. Таким путем, независимо от того, покупает ли он или продает CALL спрэд, он или заимствует по меньшей (или дает ссуду по более высокой ставке процента), чем безрисковая ставка процента при формировании box spread. Для примера: если он покупает CALL спрэд за $4.75, то PUT спрэд он купит за $4 и таким образом заплатит только $8.75 за box spread, цена которого $9, чем предоставляет ссуду по ставке более высокой, чем безрисковая ставка. Аналогично, если он продает бычий спрэд за $5.25, то медвежий продаст за $4, следовательно, box spread будет продан за $9.25 при цене $9, чем осуществляется заём финансовых ресурсов по более низкой ставке, чем безрисковая ставка доходности.

Другой способ рассмотрения стратегии box spread

Ранее длинный box spread рассматривался как сложная позиция, состоящая из двух позиций длинного бычьего спрэда и длинного медвежьего спрэда с теми же самыми страйками. Существуют два других способа рассмотрения box spread и, в зависимости от сложившейся ситуации, может быть полезен один или другой.

Первый способ рассмотрения позиции состоит в реверсии на одном страйке и конверсии на другом страйке. Например, если инвестор имеет короткую позицию по акциям по цене $50, длинный CALL $50 и короткий PUT $50, то он имеет реверсию при $50. Если он впоследствии покупает акцию по $60 с длинным PUT $60 и коротким CALL $60, то в этом случае, он имеет конверсию при $60.

Необходимо заметить: длинная и короткая позиции по акции компенсируют друг друга, оставляя инвестора с длинной позицией CALL $50 и короткой PUT $50 (синтетическая длинная позиция) и с длинным PUT $60 и коротким CALL $60 (синтетическая короткая позиция).

Длинные и короткие позиции по акциям отменяют друг друга. Отающиеся позиции – синтетическая длинная позиция при $50 и синтетическая короткая позиция при $60. В результирующей позиции можно увидеть бычий и медвежий спрэды (длинный CALL $50 и короткий CALL $60, длинный PUT $60 и короткий PUT $50).

Конечно, длинная позиция, согласованная с короткой позицией, уничтожают друг друга. Это справедливо как для позиций на акциях, так и для синтетических позиций. Инвестор, имеющий синтетическую длинную позицию на $50 и синтетическую короткую позицию на $60, фактически купил акцию по $50 и продал по $60. Необходимо иметь ввиду, что эта позиция не такая хорошая, как кажется, поскольку инвестор имел также короткую позицию при $50 и длинную при $60. Прибыль или потери фиксируются при полной конверсии и реверсии цен.

Если осуществляется инвестирование в спрэды, необходимо хорошо усвоить стратегию box spread, которая дает несколько другой взгляд на ценообразование опционов. Таким образом, получается очень хорошая поддержка полученными знаниями принятия обоснованных решений, которые можно реализовывать с помощью лимитных ордеров.

Ответ на поставленный вопрос:

Какова стоимость вышеупомянутого box spread, если цена акции на момент экспирации равна $100? ? Как доказать выводы?

Поставленный вопрос касается box spread $50/$55. Стоимость такого box spread равна $5 при различных страйках. Для доказательства рассмотрим цену акции, равную $100, длинный CALL $50 будет стоить $50, короткий CALL $55 (являющийся обязательством) будет стоить $45. Оба опциона PUT $50 и PUT $55 истекают обесцененными на момент экспирации, потому что они находятся out-of-the-money. Таким образом, полная стоимость позиции будет равна +$50 – $45 = $5. Что и требовалось доказать.