|
Существует дивидендный арбитраж, который весьма похож на базовый пут-арбитраж. Трейдер может зафиксировать прибыль, покупая одновременно акции и пут, а затем ожидая выплаты дивиденда по базовым акциям до истечения срока пута. Теоретически за один день до дня выплаты дивиденда по базовым акциям все путы будут содержать временную премию, по меньшей мере, равную величине дивиденда. Это справедливо даже для путов глубоко «в деньгах».
Пример. Цена закрытия акций XYZ – 45 пунктов, и завтра по ним будет выплачиваться дивиденд в 1 долл. В таком случае пут со страйком 50 будет стоить, по меньшей мере, 6 пунктов (величина выигрыша плюс величина дивиденда), так как по акциям будет выплачен дивиденд и ожидается, что завтрашняя цена открытия составит 44 пункта, т. е. выигрыш пута составит 6 пунктов.
Однако если временная премия пута меньше величины дивиденда, то арбитражер может открыть безрисковую позицию. Предположим, что накануне выплаты дивиденда в 1 долл. пут «XYZ, июль, 50» стоит 5¾ пункта при цене акции 45. Арбитражер может предпринять следующие действия:
1. Купить пут за 5¾.
2. Купить акции по 45.
3. Держать пут и акции, пока дивиденд (1 долл. в примере) не будет выплачен.
4. Исполнить пут, продавая акции по 50.
Трейдер получает 5 пунктов от сделок с акциями (покупает их по 45 и продает в результате исполнения пута по 50), а также забирает 1 пункт в виде дивиденда, что дает общее поступление в 6 пунктов. Поскольку он при этом теряет сумму в 5¾ пункта, которую выплачивает за пут, то его чистая прибыль составит ¼ пункта.
Задолго до даты выплаты дивиденда пут значительно «в деньгах» может торговаться близко к паритету. Поэтому могло бы показаться, что арбитражер может «перегрузить» себя подобного типа позициями, а затем просто расслабиться и ждать выплаты дивиденда. Однако в этом рассуждении имеется существенный изъян, так как арбитражер несет текущие затраты по средствам, вложенным им в длинные акции. Размер этих затрат меняется вместе с изменением краткосрочных процентных ставок.
Пример. Если текущая процентная ставка составляет 6% в годовом исчислении, то эквивалентная ставка за 2 месяца будет равна 1%. Если бы арбитражер решил организовать свою позицию из примера за 2 месяца до даты выплаты дивиденда, то его текущие затраты составили бы 0,5075 пункта. Действительно, его общие расходы равны 50¾ пункта – 45 за акции и 5¾ за опционы, а кроме этого он должен платить 1% на поддержание позиции по акциям и опциону в течение 2 месяцев до даты выплаты дивиденда. Эти затраты превышают ½ пункта, что явно больше потенциальной прибыли в ¼ пункта. Поэтому арбитражер должен принимать во внимание стоимость поддержания позиции, если он намеревается организовать дивидендный арбитраж задолго до даты выплаты дивиденда. Конечно, если до этой даты остается немного времени, то затраты на поддержание позиции оказывают незначительное влияние на эффективность арбитража, и арбитражер может в основном ориентироваться на величину дивиденда и размер временной премии пут-опциона.
Арбитражеру следует обратить внимание на то, что эта стратегия покупки пута и покупки акций с целью получения дивиденда может иметь и побочный, довольно прибыльный, эффект. Если цена базовой акции поднимется вплоть до страйка пута или даже выше, то данная позиции может принести довольно большую прибыль. Такой рост цены, разумеется, нельзя рассматривать как весьма вероятный, но если он случается, то он просто приносит дополнительную выгоду для арбитражера. Даже в случае небольшого повышения цены удается по путу получить некоторую временную премию, что позволяет арбитражеру в целом по позиции получить более высокую премию, чем в случае дисконтного арбитража.
Этот вариант арбитража иногда сводится к арбитражу с ограниченным риском. Рисковый арбитраж – это стратегия, которая конструируется с целью фиксации прибыли при условии наступления определенного события. Если это событие не наступит, то может возникнуть убыток (как правило, небольшой), и, стало быть, позиции свойствен риск. Этот элемент риска отличает рисковый арбитраж от стандартного, безрискового, арбитража.
Пример. Известно, что компания XYZ довольно регулярно объявляет о выплате дополнительного, специального, дивиденда. Такие компании действительно существуют, например, Eastman Kodak и General Motors. В таком случае предположим, что гипотетическая компания XYZ объявляет о выплате специального дивиденда в четвертом квартале каждого года притом, что размер обычного ежеквартального дивиденда составляет 1,00 долл. на акцию. Предположим еще, что за последние пять лет размер специального дивиденда в четвертом квартале колебался в пределах от 1,00 до 3,00 долл. на акцию. Если арбитражер готов спекулировать па величине предстоящего дивиденда, то ему, возможно, удастся получить хорошую прибыль. Однако даже если он переоценит размер специального дивиденда, то его убыток будет ограничен. Предположим, что акции XYZ за 2 недели до объявления компанией своего дивиденда на четвертый квартал стоят 55 пункта. Нет никакой гарантии, что будет объявлено о выплате специального дивиденда, но допустим, что для компании XYZ год сложился относительно удачно и представляется, что некоторый специальный дивиденд будет действительно выплачен. Предположим еще, что пут «январь, 60» стоит 7½. Этот пут содержит 2½ пункта временной премии. Если арбитражер покупает акции XYZ по 55 и пут «январь, 60» по 7½, то он организует рисковый арбитраж. Если специальный дивиденд превысит 1,50 долл., то он получит прибыль вне зависимости от того, как сильно упадет цена акции или как много временной премии потеряет пут. Специальный дивиденд в 1,50 долл. плюс регулярный дивиденд в 1,00 долл. дают в сумме 2,50 долл., или 2½ пункта, что покрывает риск позиции. Отметим, что величина 1,50 долл. находится ближе к левому краю исторического диапазона возможных значений специального дивиденда. Поэтому арбитражер может поддаться искушению и организовать спекулятивный рисковый дивидендный арбитраж. Если вдруг неожиданно компания вообще не объявит о выплате специального дивиденда, тем не менее, весьма вероятно, что она выплатит свой обычный регулярный дивиденд в 1,00 долл. Поэтому максимальный убыток арбитражера составит 1½ пункта (он теряет исходную временную премию в 2½ пункта, а получает дивиденд в 1 долл.).
На практике маловероятно, чтобы цена акции изменилась за предстоящие две недели значительно (так как она – высокодоходная), и потому пут «январь, 60», скорее всего, после выплаты дивиденда сохранит часть временной премии. Вследствие этого фактический риск окажется еще меньше 1½ пунктов.
Эта форма рискового дивидендного арбитража встречается на рынке не часто, но арбитражер, готовый провести некоторую домашнюю работу, а также взять на себя некоторый риск, может найти способ организации позиции с небольшим риском и прибылью, превышающей прибыль для обычного дисконтного дивидендного арбитража.
Не существует прямого способа организации дивидендного арбитража, связанного с колл-опционами. Если по акциям с довольно большой доходностью вскоре должен быть выплачен дивиденд, то держатели коллов будут пытаться продать их. Они поступают таким образом, поскольку из-за выплаты дивиденда акции упадут в цене, вызывая тем самым падение цены также и колла. Однако держатель колла не получает наличных дивидендов и потому в связи с тем, что цена акции должна будет упасть на относительно большую величину (возможно, на ¾ пункта или более), не захочет сохранять колл. Воздействие этих попыток держателей коллов продать свои коллы часто приводит к тому, что опционы становятся дисконтными, и потому становится возможным базовый колл-арбитраж. Однако арбитражер должен проявлять осторожность, если он собирается использовать в арбитраже акции, по которым выплата дивиденда будет произведена на следующий день. Поскольку для организации арбитража ему необходимо продать акции, он не может позволить себе закончить день с короткой позицией по акциям, так как ему придется в таком случае выплачивать дивиденд на следующий день. Кроме того, он должен быть предельно точен в своей отчетности с тем, чтобы исполнить все свои длинные коллы в день накануне выплаты дивиденда.
Если арбитражер проявляет неосторожность и остается в короткой позиции по некоторым акциям в день выплаты дивиденда, то он может оказаться в ситуации, когда дивиденд, который он должен будет выплатить, сводит на нет значительную часть прибыли, на которую он рассчитывал.
|
