|
При приближении срока истечения опциона, когда временная премия проданного опциона практически равна нулю, продавец покрытых опционов, возможно, решит применить «ролл-форвард» (roll-forward – «возобновление вперед»), что означает покупку аналогичного проданного текущего опциона и продажу более долгосрочного колла с тем же самым страйком. Для колла «в деньгах» оптимальным временем организации «ролл-форварда» обычно является момент, когда временная стоимость колла практически равна нулю. Для колла «без денег» надлежащим моментом организации позиции на основе более отдаленной опционной серии является ситуация, когда доходность, предлагаемая ближним опционом, становится меньше доходности, предлагаемой более долгосрочным коллом.
Случай колла «в деньгах» достаточно просто можно проанализировать. До тех пор пока колл сохраняет некоторую временную стоимость, остается незначительным риск передачи требования, и поэтому продавец сохраняет у себя позицию с изначальным коллом и на этом зарабатывает временную премию. Однако как только опционом начинают торговать по паритету или с дисконтом, вероятность исполнения опциона арбитражерами становится уже значительной. Именно в это время продавец покрытых опционов должен применить к коллу «в деньгах» «ролл-форвард». Например, в случае если цена продавца для акции XYZ составляет 51 пункт, а цена покупателя для колла «июль, 50» – 1 пункт, продавец мог бы осуществить «ролл-форвард» с переходом к коллу «октябрь, 50» или «январь, 50».
Со случаем колла «без денег» дело обстоит несколько сложнее, однако можно предложить сравнительно четкий анализ, который облегчит продавцу покрытых опционов процесс принятия решения. Можно рассчитать доходность за день для изначально проданного колла и сравнить ее с доходностью за день для более долгосрочного колла. Если доходность по долгосрочному коллу выше, следует осуществить «ролл-форвард».
Пример. Инвестор ранее организовал позицию покрытых продаж, для чего он продал пять коллов «январь, 30» против 500 обыкновенных акций XYZ. На сегодня, за 1 месяц до истечения срока опционов, цены таковы:
обыкновенные акции XYZ – 29 1/2,
колл «январь, 30» – 1/2,
колл «апрель, 30» – 2 1/2.
Продавец покрытых опционов за время, оставшееся до истечения их срока, может получить дополнительно по этой позиции лишь полпункта временной премии. Возможно, что лучшим способом вложения его денег было бы осуществление «ролл-форварда» с переходом к коллу «апрель, 30». Для проведения более корректного сравнения комиссионные за осуществление «ролл-форварда» следует вычесть. Из премии колла «апрель, 30».
Сохраняя колл «январь, 30», продавец покрытых опционов может получить за 30 дней, остающихся до январского истечения срока максимум 250 долл. Это дает доход 8,33 долл. в день. Комиссионные за совершение «ролл-форварда» составляют примерно 100 долл. (5 контрактов по 20 долларов), включая и выкуп первого опциона, и продажу следующего. Поскольку текущая временная премия для колла «апрель, 30» равна 250 долл. на опцион, это значит, что инвестор должен получить 5 раз по 250 долл. минус 100 долл. комиссионных, позиция сохранится в течение 120-дневного периода до апрельского истечения срока опционов. Деление суммы 1150 долл. на 120 дней дает 9,58 долл. в день. Таким образом, с учетом всех комиссионных доход за день оказывается выше для колла «апрель, 30», чем для колла «январь, 30». Следовательно, в данной ситуации продавец покрытых опционов предпочтет провести «ролл-форвард» с переходом к коллу «апрель, 30».
Применение «ролл-форварда», поскольку он предполагает положительный поток наличности (т. е. операция является кредитной, т. е. средства поступают на счет инвестора), увеличивает максимальную потенциальную прибыль и понижает точку безубыточности в целом. В приведенном выше примере от организации «ролл-форварда» поступает 2 доллара или пункта на счет инвестора, вследствие чего точка безубыточности понизится на 2 пункта, а максимальная потенциальная прибыль возрастет также на 2 пункта.
Простой калькулятор способен произвести вычисление дохода, приходящегося на один день, – величины, необходимой для принятия решения по поводу применения «ролл-форварда». Однако предыдущий анализ применим лишь для «ролл-форвардов», обеспечивающих переход от одного колла к другому, страйки которых одинаковы, т.е. одни и те же. Принятие решения об осуществлении операций «ролл-ап» и «ролл-даун», связанных с разными страйками, не могут основываться исключительно на разности доходов по каждой операции отдельно, получаемых согласно начисленной временной премии рассматриваемых опционов.
При рассмотрении «ролл-апа» ранее было упомянуто, что на момент истечения срока опциона или в конце срока действия данного опциона у инвестора, желающего сохранить имеющиеся на его счету акции, может не оказаться никакого иного выбора, кроме продажи колла с ближайшим и более высоким страйком. Однако такая операция необязательно является дебетовой, т.е. требующей дополнительных затрат. Если акция достаточно волатильна, инвестор, возможно, будет в состоянии осуществить «ролл-ап» на момент истечения срока опциона «бесплатно» (for even money) или даже с небольшой прибылью. Такая ситуация была бы и вовсе желательна, и из нее всегда можно было бы извлечь пользу.
Пример. На момент истечения срока январских опционов цены таковы:
акции XYZ – 50,
колл «XYZ, январь, 45» – 5,
колл «XYZ, июль, 50» – 7,
В этом случае, если инвестор продал изначально колл «январь, 45», он может теперь на момент истечения его срока организовать «ролл-ап» с переходом к коллу «июль, 50» и кредитом (начислением на счет инвестора) в 2 пункта. Это действие весьма разумно, так как и точка безубыточности, и максимальная потенциальная прибыль улучшаются. Так, точка безубыточности снижается на 2 пункта за счет поступлений от «ролл-апа», а максимальная потенциальная прибыль увеличивается существенно – на 7 пунктов, так как страйк увеличивается на 5 пунктов и дополнительные 2 пункта получают от применения «ролл-апа». Следовательно, если только появляется возможность осуществить «ролл-ап» с кредитом (что обычно бывает лишь при волатильных акциях), ею нужно обязательно воспользоваться.
Второй сценарий действий инвестора при приближении окончания срока действия опциона связан с применением «ролл-дауна». Его проводят в том случае, если инвестор по какой-либо причине допустил, чтобы срок проданного колла истек, при этом Цена акции опустилась заметно ниже страйка, и колл-опцион практически ничего не стоит. Инвестор стоит перед выбором: продать ли ему колл «без денег» за небольшую премию или получить более высокую премию от продажи колла «в деньгах». Для наглядности приведем следующий пример.
Пример. Заданы следующие цены сразу после истечения срока колла «январь, 45», когда колл уже ничего не стоит:
акции XY2 – 22,
колл «XYZ, июль, 25» – 3/4,
колл «XYZ, июль, 20» – 3 1/2.
Если бы сейчас инвестор продал колл «июль, 25», он получил бы лишь 3/4 пункта нижней защиты. Однако его максимальная потенциальная прибыль была бы довольно значительна, если бы акции XYZ к истечению срока подросли в цене до 25. С другой стороны, продажа колла «июль, 20» привлекательна, так как она предоставляет значительную защиту, а ее временная премия в 1 1/2 пункта в два раза превышает временную премию по коллу «июль, 25».
Была бы желательна независимость принятого инвестором решения от открытых ранее позиций и результатов по ним. Однако это трудно осуществить на практике в реальной жизни. Как правило, если инвестор владеет акциями XYZ, купленными по более высокой цене, он почти наверняка сделает свой выбор в пользу колла «июль, 25». Если же акции были куплены примерно по той же цене, инвестора вполне устроила бы продажа колла «июль, 20». Не существует единственно верного правила, которое можно было бы применять в любой такой ситуации, но все же обычно лучше продавать колл, который дает наилучший баланс между доходностью и нижней защитой на все время. И только в том случае, если инвестор в отношении базовой акции настроен на повышение, ему следует продавать колл «июль, 25».
|
